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ＦＴ（5月15日）に続報が出ていました。

今月末にＬＩＢＯＲの算出方法に関して、British Bankers Associatin(BBA)の会合がある。それを控えてマネー・マーケットはvilatilityが上昇している。
そもそもＬＩＢＯＲが、ＵＳドルの調達の実勢を反映していないという点が問題なのだが、ＢＢＡは『ただでさえ投資家マインドが冷えているときに、こうすべきだとはわかっていても痛みを伴う大変革を実施したくない』と考えてる。

現在発表されているＬＩＢＯＲは、取引実勢ではない。
１６行の提示する平均である。しかし、ＵＳ系は、３行しか入っていない。
欧州金融機関は、ドルの調達に窮している。実勢が表示されることによって、さらにドルの調達コストが上昇することを恐れている。

しかし、手をこまねいていると、ライバル（ＩＣＡＰ，インターネット・ブローカー）がビジネスを乗っ取ろうとしている動きを防げなくなる。

3月中旬以降の株価の反発に異を唱える人が多かった。
ブログで『意を決した出陣』を宣言してからも、疑問視するコメントを多く頂戴した。

異を唱えた人の多くは、「ファンダメンタルはこれからまだ悪化するのだから、株価が上昇するのは理論的に納得ができない」と言う。
証券会社のエコノミストは経済成長率を下方修正し、アメリカは事実上のリセッションだと言う。アナリストもドル安や、アメリカ景気の低迷を理由に、ＥＰＳの下方修正を続けている。『こんな状態では今後も株価が下落して当然だ』と思いたくなるものだ。

しかし、相場は生き物だ。しかも、先を先をと追い求めて、他人よりも先回りして儲けようとする投資家で溢れかえっている競争社会だ。次はどうなるのかをパラノイア的に予想し続けるヤカラの巣窟なのだ。

３月に起こった株価の反転上昇は、上記のような悲観の中で起こった。
[関連したBlog]で、『不機嫌な株価の上昇や下落は、株価の転換点だ』という話を書いた。今さらながらだが、３月の中旬は、ソレ（不機嫌な株価の上昇）が起こったのだと思う。

つまり、ヤカラの巣窟である市場の本領が発揮され、少し先回りをしてやろうという性癖が発揮されたのだ。正当化する理屈は後から追いついてくると考えて先回りをしたのだ。
ファンダメンタルを正直に予想し、それが改善を示さなければ、株価は上がらないと考えるシンプルすぎるファンダメンタリストにとっては、実に不満たらたらの不機嫌な株価上昇なのだ。

詳細は、先ほどのリンク先をお読みいただきたいが。。。。。

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下落相場の元凶となるような理由がはびこれば、株価は長期間下落する。
今回は、サブプライム問題に端を発した金融のパニック、ＵＳドルの大幅安、欧米不動産の価格下落、先進国経済の低迷を背景にした企業業績の悪化の長期化懸念だ。

万人が忌諱するから、会社の評価も地に落ち、ＰＥＲも縮小し、出来高も低迷して株価の下落も加速する。その後は、投資家全員が見向きもしない状況に陥る。
恐怖にかられて大量の売りも出る。売った後は、投資家はなんとなくホッとする。

しかし、どこかで"あれ？"という株価の上昇に遭遇する日が来る。その時投資家は、納得のいかない株価の上昇に不機嫌になる。『不機嫌な株価の上昇』は、ファンダメンタルに反しているから納得ができないのだ。
しかし、往々にしてこの不機嫌な株価の反騰が、株価の転換点なのだ。

反騰のきっかけは様々だが、基本的には『下げ過ぎの調整』だ。
ファンダメンタルは、ダメかもしれないが、ファンダメンタルに比べて縮小しすぎたＰＥＲが多少戻す局面だ。つまり、見かけ上はＰＥＲだけが上昇して株価が上がるだけだ。

これまでも、長期下落の途中で一時的に株価が吹き上がることを何回も経験している。
しかしこれまでは、それはだましであって、買ってはいけなかった。
だから、今回の不機嫌な株価の上昇も"また馬鹿なやつが買っている。俺はだまされないぞ！"と考えるのだ。企業のファンダメンタルはまだ悪いままなのだから、そう思うのも仕方がない。

しかし、不機嫌な株価の上昇は、これまでの反発とは違う。
①企業のファンダメンタルの悪さもかなりの行き過ぎの領域に達し、常識的に考えても、前年比では悪化がとまる時期＝Easy Compが発生する時期に達している。
②投資家は大きな売りを出してしまった。ファンダメの好転があれば買ってくる潜在的な投資家は多くなったのだ。
③いまだ業況は悪いのだが、「悪いは悪いが、以前よりはマシなレベルまで改善」することが発生する条件としての、マクロ面のサポート条件（金利の低下、輸出企業では自国通貨安、減税、加速度償却）が増えた。
などいう、、そんな状況で生じるのだ。

さて、３月中旬の株価上昇は、上記の条件がほぼ該当する時期に発生したのだと思う。
サブプライム問題は金融危機を引き起こし、金融機関はリストラや業務縮小に追われた。アメリカ経済はリセッションだと叫ばれ、住宅価格は▼３０％以上の下落を確信させ、ドル安と金、エネルギーなどの商品価格高騰が市場を混乱させた。
そして、１月～３月にかけて記録的なパニック売りが出た。
しかも、この悪い状況がさらに悪化し、終わりが見えないという悲観に覆われた。
中国のA株指数はたった５ヶ月で高値から半値にまで下落した。

そんな中、世界の株価は静かに反騰を始めた。株価は余りにも悪い状況を織り込みすぎたのだ。 金融分野以外の世界はそうは悪化しておらず、株価はかなり割安になった。金融株でさえ、昨年１０月ごろと比較した業界環境は改善を始めた。不良資産の償却は進み、金融は超緩和された。次は「悪いは悪いが、以前よりはマシなレベルまで改善」するのだ。そして５月に発表された投資家センチメントが改善してきた。３月は転換点だったのだ。

しかし、ここでお祝いはできない。
先回りした投資家を納得させるだけのファンダメンタルの改善が追いついてくる必要があるのだ。どの程度の時間、先回りした投資家が待っていられるか、、、、我慢の時間の判定は難しい、、
特に反騰初期の３ヶ月は・・・・投資家の猜疑心は強く残っているからだ

飛行機を製造するボーイング社は、飛ばない飛行機を納入したら返品される。製品に責任を持っているのだ。
金融商品は、飛ばなくても許される。製品に責任を持たなくても許されるのだ。しかも、能書きどおりのリターンがある方が少ないのじゃ？
不思議な業界だ。

製造業が破綻しても救済されない。
金融機関の破綻は、彼らのドジであっても、公的資金を使ってでも救済される。

何故、金融機関は、いつまでたっても学習しない馬鹿どもなのか？
競争が厳しすぎて、ダンスを皆が踊っている時に、一人だけパーティー会場を出られないからだと、追放されたＣｉｔｉの元ＣＥＯチャック・プリンスは言った。
そんなことだから、追放されたんだろう！と思うのだが

サブプライム問題が、『金融機関の過剰レバレッジ経営の破綻』だったことが露呈して以降、金融機関に対する規制の強化が焦点になっている。
それに対して金融業会は、『自主規制するので、お上の規制は不要』という。しかし、既に自主規制は存在している。1983年に自主規制ができているのだ。それにもかかわらず、機能しなかった。つまり、自主規制は、workしないことが明らかなのだ。

流動性を高く維持すること、
レバレッジをコントロール可能な範囲にすること、
自己資本を高くすること、
そんな規制を導入するしかないのだろうが、それでも大丈夫だという保証はないし、機能するとも思えない。

4月のＦＴの記事でした。

コメント欄に寄せられた質問などへの回答

投資判断は、『売る』か、『買う』か、『現状ポジションを放置する』かの3個しかありません。

大きな判断
これは、数年に一回しかない『完全撤退』と、『意を決した出陣』という投資判断です。
長期の基本トレンドを判断して、その判断を信じて実行するものです。

最近の例で言えば、07年10月（完全撤退）と08年3月（意を決した出陣）がそれにあたります。
通常は、意を決した出陣が判断として的を得ている場合は、次の完全撤退までには短くても2年程度の時間（2年～5年が通常）があります。つまり、2年程度は上昇するか、あまり下がらないのです。

小さな判断
これは、基本トレンド（上昇の場合と、下落の場合があります）の中で発生するサブ・トレンドです。
長期トレンドに順張り、サブ・トレンドに逆張り、、これが投資の鉄則です。

トレーディングを得意としない私は、基本トレンドに反するサブトレンドが発生している時は通常はポジションを放置します。

ショートが得意な投資家、L/.Sを業とする人など、上手にトレーディングすればパフォーマンスは素晴らしいものになります。私はこのような短期投資を否定しません。得意な人は積極的にやるべきだと思っています。

銘柄選択に関して
『良い会社を長期間持っていれば、、、』という単純すぎる長期投資主義者には賛同しません。そんなに相場は甘くはないし、投資はそんなに単純ではないと理解しています。
07年の5月以降、日本株は相当下がりました。そんな時でも、5年～10年を考えて、良い会社を持ち続けるのがベストです、、と主張する『いわゆる長期投資家』がいます。私は、『彼らは、お客様の財産を減らしても全く意に介さない人々だ』と位置づけています。

あえて言えば、『私は長期投資家ではありません。』
ただし、相場とは、全人格をかけた勝負だと思っている人間です。ただし、熱くならずに、、あくまでも冷徹に

＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝
上記は、基本の考え方です。
実戦では、そんない綺麗にサインが出るわけではありません。
サインは、４９：５１にようにドッチツカズがほとんどです。今日は売りのサインで明日は買いのサイン、1週間アタフタして土日に疲れる、、、それが普通です。

私は、大きな判断をしたら、その後は長期間その判断にそった大局観を維持します。ちょっとや、そっとでは意見を変えません。
ですから、今週始まった調整に関しても、
＋＋＋＋＋＋＋＋＋＋＋＋＋＋＋
3月を底とする新しい相場が始まっているのだとすれば、次の展開は＊＊ごろに、＋＋＋という動きになって、その後＊＋＊＋となるだろう
＋＋＋＋＋＋＋＋＋＋＋＋＋＋＋
という絵を描きます。

その絵は、過去の経験で描かれます。記憶によってサポートされています。
私の場合は、1984年からの経験と記憶です。
それに、本で学ぶ過去の歴史です。
目に前にある材料を、あえて白と黒に分類して、どっちの色が増えつつあるのかを定性的に判断しているのです。

全員が納得する綺麗な理論はありません。
経済や相場の山有り谷ありの循環を感じようとしているのです。

今日は、ここまでにします。

3月のボトムからの大幅な上昇が、やや調整した。
とは言っても、上昇トレンドが崩れたわけではない。

三兄弟もシッカリ調整した。
が、ここまでの上昇を見れば、適度なリズムで休んでいるだけに見える。
（来週、ドカンと下がれば、自信がしぼむかもしれませんが）

人民元は、上昇のペースは遅くなっているが、下落しそうな感じは見られない。

日中米を比べても、名目ＧＤＰの長期的な増加率高い中国に投資したいと素直に思うのです。

今週は、月、火が休みだったこともあり、日本株の下げは小さかった。

私は、08年は、3月中旬～年末までを通算して、
中国　＞　日本　＞アメリカ
だと判断している。

今週の日本株の下げが小さかったのも、『来週、もっと下がって世界に追いつく』のでは無い、と思っている。

とは言っても、アメリカ景気に対する自信が低下してきたわけだから、商社、造船を含めて景気敏感、輸出関連は上がらないと思う。

金融は”若干の緩和期待”が増えてくるように思う。
それに対応して、若干だけ内需銘柄に風が吹くかもしれない。
リートなどは、下げが大きかった分だけスルスルと上昇があっても驚かないようにしたい。

日経平均は、チャートの観点では面白くなってきた。
Ｈ＆Ｓを形成しつつある。
5月20日ごろが底になると言ってくれた人もいる。
ノンビリ観察をして、Ｈ＆Ｓが完成して、上抜けしたら、超強気になろうと思っている。

サラ金、カードのファンダメンタルを見るに、冬は本当に長い。

5月～6月は、日本のシティが子会社ＣＦＪをどこに売却するが焦点になる。7月に発表するＣｉｔｉ（アメリカ）の決算発表で、ＣFＪの処分がでる可能性があるからだ。

サラ金、カードは規模を追求する時代に入っている。
さらには、親が安い資金を提供できる銀行である必要がある。
独立系は辛いだろう。

今週も為替は静かだった。
①ドルに対する弱気は減少したが、さりとて強気になったわけではない。
②もう少し戻れば売りたい
そんな思いが多いのだろう。

対先進7カ国、対26カ国、、いずれの指数も、ほとんど横ばいだ。

ドル円が、105円超えから、103円割れまで売られたので、日本人投資家としては、『一気に円高に戻った』ように感じる。

来週は、ドルが横ばいを維持するのか、長期下落トレンドに復帰するのかの重要な週になるような気がする。
なんとなくそう思うのだ。
無事通過して欲しい。
無事通過すれば、株式は安定する。

金利差との関係は崩れていない。

今週は調整した。
ここでも書いたが、”弱気筋が一旦ギャフンと言った”のを受けて始まったのが今週だった。単純なショート・カバーが終わった事実を消化したのが今週だったことになる。

今週ＮＹダウは、▼２．３９％という下落だったが、下げが大きかったのは、金融セクター（▼６．３％）と、一般消費セクター（▼２．８６％）だった。

要は、
①サブプライム問題から始まった経済の軟調さは『Worst is Over』だと思ったが、
②住宅を見れば、『Worst is　NOT Over』だし、
③回復と言ったって、Ｖ字型回復なんて夢のまた夢のようだ、、、
と、急に心配になったのだ。

それゆえ、問題の震源地の金融と被害の本丸の消費が大幅に売られたのだ。

昨年8月の悪役だったＡＢＣＰの残高は、またジリジリと減り始めた。
銀行はまだまだ大変だ。

LIBOR金利は低下してきた。
嘘つきＬＩＢＯＲ問題の続報はどうなったのか知らない。

足元の金利低下は、08年後半のアメリカ景気に対する景況感が悪化し始めた事を反映しているのだと思っている。

それゆえ、長期金利も2週連続で下がっている。

いずれにしても、先週と打って変わってダラダラと下げ続けたのがアメリカ株だった。
反転のキッカケが週末に出ているわけではない。
来週も良くて横ばいだと想定する。

5月5日夜、弱気の最右翼であったゴールドマンが、弱気を修正した。

『嫌だな、もう弱気がいなくなる。こんな時は、とりあえずの調整が入ってくるものだ。』と、そんな会話をＮＹとしながら、火曜日から始まるふるい落し相場を感じた月曜の夜のだった。

ふるい落とし相場だとすれば、１週間で、▼２％～▼３％、個別株で、▼５％～▼１０％を感受しなければならない。。。。と思った。
そして、そうなってしまった。

日経平均は、３日間で、▼２．８％だった。
チャート的には、１３０００円近くまで下げた後に戻して、１４０００円を抜ければ、『Ｈ＆Ｓが完成して、上抜け』という美しい形になる。

しかし、その前に『１４０００円が天井だったのだ。ファンダメンタルは悪化している』という、弱気の虫が２週間増殖するフェイズを耐える必要がある。

ＨＫのハンセンも、戻りのポイントで”一旦バック”という形だ。
これまで、結構な上昇率だったので、週間では▼４．５％の調整だった。
テクニカルな過熱感もあったし、ＮＹ市場で金融セクターがガタガタしていたので仕方が無かったと思う。

２４０００近辺で切り替えしてくれると楽観している。

さっき、marketwatch.comを眺めていたら、
面白いＶＴＲ記事があった。

ローンが払えなくなったり、売れ残った住宅が健康被害をもたらすというのだ。

そう、プールにボウフラがわいて、蚊が大量発生するのだ。

さずが、プールのある住宅の多い"アメリカならでは"の問題だと思った。

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レイク売却先はアコムが有力、５月中にも優先交渉権
今日の読売新聞に掲載されている

ようやく大きなディールが出た。
昨年来のクレジット・カードの企業の合併買収に続いてサラ金にも合併買収の波が始まった。

であれば、株価は動くハズだ。

黄：アコム（８５７２）ＰＥＲ＝１１．５３
緑：プロミス（８５７４）ＰＥＲ＝６１．６１
白：アイフル（８５１５）ＰＥＲ＝１０．５１
赤：武富士（８５６４）ＰＥＲ＝２９．２４

プロミスと武富士は損失処理の関係でＥＰＳがひずんでいるために、ＰＥＲが高めに表示されているのだと思う。実勢としてのＰＥＲは、1１倍～12倍にあると考えて良いのだろう。
そう考えれば、２０％～３０％の株価上昇は、ＰＥＲが拡大するだけで達成されてしまいそうだ。思えば、年初来、アコムやプロミスの株価は堅調だ。

昨年来の世界的な資金調達の混乱で、大きな企業が焼け太りする傾向が顕在化している。

クレジット・カードであれ、サラ金であれ、消費者金融としては大きな範疇では同一のビジネスなので、バックヤードのインフラは共通で使える。高度なデータ・マイニングが武器として表舞台に登場する時代である。されば、巨額のシステム投資に絶えられる企業だけが生き残るのだと思う。

残りの中小サラ金は、地域特化、ターゲット特化、地下化などで生き残ることになると思う。

いずれにしても、再編の鐘が鳴った。
再編は、株価↑だ。
明日の相場が楽しみだ。

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少し古い４月のＦＴの記事についてです。

ＬＩＢＯＲが、チャンとした取引実勢を反映しておらず、「銀行間の談合で表示される数値が実勢よりも非常に低く見えるように操作されている」という内容の記事です。

この時は、続報がない単発記事かと思いましたが、そうではなく、Ｌｏｎｄｏｎは信用ならないから、ＵＳドルの金融機関相互の短期金利市場はＮＹが支配するようにしようという動きに拡大してきました。

なぜ、Ｌｏｎｄｏｎで、金利が低く表示されるような談合がなされたか？
それは、資金調達難（しかも、ＵＳ＄の調達）にあえぐ、欧州銀行が、ファンディング・コストを少しでも下げたいと渇望したからだ。。。。そう解釈されても仕方がなさそうです。
今や、ＬＯＢＯＲは、欧州銀行のＵＳドル調達レート、調達コストなのです。

ＩＣＡＰ社というところが、New York Funding Rate（ＮＹＦＲ）というＮＹ市場の実勢レートをデファクトにしようという動きが出ています。

モノラインの格下げ問題で、フランス系の格付け機関のフィッチがアメリカ金融当局に以降に反して「正直に格下げ」したことに対する”嫌がらせ”という面もありそうです。

この談合問題が発覚した直後に、ＬＯＢＯＲは跳ね上がっています。
談合をやめたからでしょう。

４月１２日に流れた「中国主席、台湾次期副総統と会談…中台関係改善の契機に」に関するニュースは、[関連したBlog]で書きましたが、中国のアジア重視の姿勢が強まってきていると思います。

台湾との関係改善は、中国資本の台湾への投資、中国人の台湾への観光の増加などが今朝の日経新聞（右のコピペ）でも紹介されていますが、息の長い動きのような気がします。

ダライ・ラマと北京政府の話し合いが、とにもかくにも始まったことは、今後数年に及ぶ交渉の第一歩だと思います。

共産党と宗教との関係は、水と油のようなもので、話し合いで単純に解決するような問題ではないと、私は考えています。

チベットへの強制移住という中国政府によるにチベット文化やチベット民族色の希薄化政策は、イスラエルによる移植者によるパレスティナ問題の複雑化（＝解決しないようにする）と同じ戦略であり、チベット地区に移りすんだ人々の問題と絡めて前途は多難だと思います。

オリンピックが心配でダライ・ラマとの話し合いが始まったのかもしれませんが、水面下の大きな流れは、「欧米に擦り寄っていた中国」から、「アジアの盟主としての中国」の自覚への変化かなと思います。

それが、日本に対する態度の軟化になっているような気がします。
盟主　ＶＳ　配下の国という関係に、日中関係は変わったのです。
名目ＧＤＰでも０８年は追い越される年ですし・・・（仕方が無いかな）

このアジア重視によって、孤立するアメリカが鮮明になるような気がします。
中国を中心とするアジア、ＥＵを中心とする西中欧州、ロシアを中心とする東欧州、
中東を中心とするイスラム地域、、、長大な流れは、こんな構図が強まって行くと思います。

全体として、中国のアジア重視の姿勢は、地域の安定に寄与します。
そんな中、Ａ株（ＣＩＳ３００）は、重要な４０００ポイントを超えました。

[関連したBlog]

＜強欲が残る株式市場に一石を投じたマイクロソフト＞

私は、Web2.0の励賛者である。
グーグルの検索エンジンが切り開いた新しいネットの世界を賞賛している。
私の２冊の新書も、グーグルなかりせば生まれなかったと思っている。

それでも、マイクロソフトのヤフー買収断念を見て、一つの時代が終わった、若しくは終わりの鐘が鳴ったように感じた。

終わった、若しくは終わろうとしているのは、「検索エンジン・モデル」というビジネス・モデルだ。
自らは、検索エンジンだけを開発し、コンテンツを創造せず、検索に引っかかってきたコンテンツのさわり部分を並べる画面に広告宣伝を配置するという単純なビジネス・モデルだ。

終わった背景は、
①検索エンジン自体が陳腐化したこと、
②ユーザーの目が肥えて、価値のあるコンテンツが少数だと認識したこと、
③価値のあるコンテンツが掲載されたサイトが増加していないこと、
、、だろうと、私は推定している。

右のチャートは、１９９６年４月１９日以降の、ヤフー（青）と、マイクロソフト（赤）の株価推移だ。

この間の株価だが、
ヤフー：１８倍
マイクロソフト：３倍弱
になっている。

ヤフーやグーグルは、マイクロソフトを馬鹿にしている。
広告宣伝でコストをまかない、消費者には「表面上の無料」を提供するというヤフーやグーグルのビジネスの前には無限の成長機会が広がっており、有料のマイクロソフトの前には衰退が待っていると豪語している。

そのおごり高ぶりが、「そんな安値で会社を渡したくない」という強欲となって現れたのだろうと感じた。
現実の広告宣伝に依拠するビジネスモデルの状況は、そんなにバラ色ではないことが見えてきている。ＥＰＳ成長率も徐々に落ちている。

右は、０６年初から昨日までの、ヤフー（白）、グーグル（赤）、マイクロソフト（緑）の株価推移だ。
グーグルの登場で、より便利な無料モデルを提供したグーグルに駆逐されたのはヤフーであった事を示している。

さて、明日月曜のヤフーの株価はどの程度下がるだろうか？
強欲な証券会社が、別の嫁入先を押し付けるのだろうか？

そんなことより、グーグルの株価がどう動くかの方が重要だ。
短期的には、”ヤフー＋マイクロソフト”という強力な企業の出現を阻止できたといって上昇するだろう。
しかし、ビジネス・モデルの終焉だという認識が広がれば、ジリジリとＰＥＲの低下が始まり、株価はダメージを受けると判断している。

今週の中国ＨＫ株は大幅に上昇した。
銀行株の好決算が目立った。

金融引き締めを実施しているが、ローンは増加している。
しかも、法人税が３３％から、２５％に低下する。
ＥＰＳは、その分増加するのだ。

今後、食品インフレが収まり、
ダライ・ラマとの会談がとりあえずは順調だと報道され、オリンピックの聖火が問題なく北京入りすると、海外投資家が思えば、上昇は加速しそうだ。
（だからといって、チベット問題が解決するものではない）

三兄弟も大反発だった。

全てＰＥＲが２０倍の下まで下がっていたから、反発の持続性にも安心感がもてる。

人民元は、横ばい。
中国のＧＷに突入して、為替は商いが止まる。

日中米でみて、中国ＨＫは、谷が深かった分、反発も大きい。
これは高いところから落ちたボールが、大きく弾むという、単純な物理の法則に過ぎない。

本当の実力は、アメリカの戻し減税効果が消える秋以降になる。
その時期は、オリンピックも終わっている。
上海万博までは時間がある。
アジア域内の内需Ｓｔｏｒｙが、投資家の信任を維持しているだろうか？

HKは、日中米では素晴らしいが、ＢＲＩＣｓで比較すると、ブラジルがダントツの好パフォーマンスだ。

白：ブラジル
赤：ロシア
黄：インド
緑：ＨＫ

ブラジル国債が投資適格に格上げされたのだ。
快挙だと思う。
私の記憶が正しければ、南米諸国が借金を返済するというのは、この数百年で見て、ほぼ初めてのことであり、その非常に稀なことが起こっているのだ。